滙豐每周專訊

2025年3月3日

概要

2024年第四季財報季度全面展開，美股的整體環境向好，利潤有望按年增長16% ─ 高於1月初預測的11%。
近期宏觀數據較預期弱，令投資者質疑2024年底以來美國增長向好的說法。
近年中國政府債券息率的趨勢明顯有別於其他主要債券市場，其低相關性的原因在於中國國內經濟和政策周期，且外國投資者在中國政府債券市場的參與度相對較低。

本周重點圖表——小型增長恐慌

過去約一周，美國市場掀起小型增長恐慌。股市下跌，連帶美元指數亦向下；國庫券上行，息率曲線則趨平，但短期利率預期下降。企業息差稍為擴大，但續處於緊張狀態。比特幣向來對風險氣氛敏感，其於數日之內跳空式下跌超過10%。AAII調查確認投資者信心下降。看好對比看淡的氣氛降至2022年9月以來最低水平，且過去四周的下跌速度為2013年以來最快。相對於市場發展，是次跌勢似乎過急，這可能反映政策不確定性大增而令阻力增加。

我們應怎樣理解這些發展？近期美國宏觀數據低於預期，加上分析師盈利修訂的正面程度降低（見第2頁），意味著「美國優越論」的看好增長形勢受到挑戰。由於部分美國市場板塊估值過高，投資者感到緊張是可以理解的。美國增長放緩，部分股票行業估值泡沫化促成市場輪動，轉向有空間出現上行預期驚喜，且估值較接近歷史正常水平的行業。自2025年初以來，中國和歐洲股市相對美股的出色表現便體現了此觀點。

市場焦點

智者的建議

傳奇投資者及巴郡行政總裁巴菲特發表了其年度股東信件，傳統上堪稱市場人士「必讀」。這位「奧馬哈智者(Sage of Omaha)」於信中討論了巴郡持有的美國國庫券、日本投資和美國的經濟「奇蹟」。

巴菲特初期作為深度價值投資者展開生涯，買入未獲青睞的「雪茄煙蒂」股票，當時這類股票瀕臨崩盤，但仍有能力帶來純投資利潤。現時他傾向買入優質股，但不會為此付出過高價格。在現時由增長驅動的市場環境下，這讓達致出色表現變得困難。去年，巴郡股票和標普500指數的回報率不相上下，約25%。

在這種背景下，需留意過去巴菲特曾主張標普500的指數化投資。但由於現時市值加權標普指數內「大型科技股」的集中度和估值風險高企，即使是巴菲特也可能認為指數估值稍高。較為以價值導向的策略可能是轉投同等權重指數。長遠而言，標普等權重指數的表現往往跑贏市值加權指數 ─ 如市場表現繼續擴大，或可提供更平衡的配置。

_{投資價值及其任何收益可升可跌，投資者可能無法收回最初投資的金額。過去表現不能預測未來回報。僅供參考，不應視為投資特定國家、產品、策略、行業或證券的建議。所表達的任何觀點均截至編製為止，如有更改，恕不另行通知。資料來源：滙豐投資管理。Macrobond及彭博。數據截至2025年2月28日（英國時間上午7時30分）。}

市場動向…

期望高企

2024年第四季財報季度全面展開，美股的整體環境向好，利潤有望按年增長16% ─ 高於1月初預測的11%。上周「七大科技股」最後一間規模最大的企業公布財報，其銷售和利潤均超出預期，惟市場反應不一。

雖然第四季業績造好，但有跡象顯示估值過高和環球政策不確定性，正在削弱美國2025年的良好利潤前景。分析師的盈利修訂續處於正數區間，但近數周呈下降趨勢，尤其是納斯達克100指數內最大的科技股。

對比之下，歐洲和中國股市的修訂現時仍然處於負數，但開始回升。截至目前為止，歐洲24年第四季的盈利表現強勁，股價上揚，此乃受惠於現時預期似乎過低，且歐洲股票交易價較美國大幅折讓。中國亦情況類似，科技股於2月引領市場上行。這可能進一步證明股市表現正在擴大。

令人失望的空間

近期宏觀數據較預期弱，令投資者質疑2024年底以來美國增長向好的說法。近月眾多其他經濟體的增長預期保持穩定或下調，但彭博對美國2025年增長的共識預測已由11月的1.9%升至2.3%。這令市場有了失望的空間，而按照現時數據反映，1月零售銷售、2月美國服務業採購經理指數和消費信心指數等數據均意外地下行。

基本情景為美國經濟在2025年將稍為放緩，原因為貨幣政策仍然具限制性、工資增長放緩及消費者繼續保持低儲蓄率的意願可能減弱。分析師預期經濟不會大幅轉弱，並警惕不會過分重視1月的數據，因其整體數字具有龐大季節性波幅；而政策不確定性加劇，確實會構成近月可能受到忽視的增長下行風險，這點需要密切留意。

中國債券展望

近年中國政府債券息率的趨勢明顯有別於其他主要債券市場，其低相關性的原因在於中國國內經濟和政策周期，且外國投資者在中國政府債券市場的參與度相對較低。

由於中國人民銀行採取審慎的流動性管理，與其他債市相比，中國政府債券息率的波幅亦相對較低。央行根據宏觀基本因素管控息率的上行和下行走勢，並維持金融穩定性。

近數周，中國10年期政府債券息率在2月初創歷史新低後略升，其於2024年曾顯著下跌。但基於國內增長、通脹和政策前景，加上外圍地緣政局和宏觀不確定性高企，短期內息率可能窄幅波動。本周舉行的全國人民代表大會會議可能是關鍵，屆時將公布更多財政支援措施的消息，以恢復信心和消費需求，同時支持溫和通脹。如中國的利率短期內進一步大幅向上，將可為投資者帶來機會。

_{過往表現並非未來回報指標。僅供參考，不應視為投資特定國家、產品、策略、行業或證券的建議。所表達的任何觀點均截至編製為止，如有更改，恕不另行通知。資料來源：滙豐投資管理。Macrobond、彭博及Datastream。數據截至2025年2月28日（英國時間上午7時30分）。}

重要事件及數據公佈

上周市場概況

本周市場展望

_{資料來源：滙豐投資管理。數據截至2025年2月28日（英國時間上午7時30分）。僅供參考，不應視為投資特定國家、產品、策略、行業或證券的建議。所表達的任何觀點均截至編製為止，如有更改，恕不另行通知。}

市場回顧

市場對美國經濟轉弱的擔憂加劇，因服務業採購經理指數和經濟諮商會消費信心調查低於預期，削弱風險胃納。美元指數於地緣政局不確定性持續之下大致保持穩定。由於美國利率預期降低，美國國庫券上揚，領先歐元區政府債券和英國政府債券。美國企業息差輕微擴大，投資級別的表現更勝高收益。美股普遍呈弱勢，科技股領跌，投資者消化新公布的24年第四季盈利。道瓊斯歐洲50指數變動不大，而德國DAX指數創新高。亞洲方面，恒生指數扭轉早前過去數周的升勢，而上證綜合指數在全國人民代表大會召開前夕報跌。日本日經225指數和南韓Kospi指數跟隨美國科技股錄得顯著跌幅，印度Sensex指數亦轉弱。商品方面，油價下跌，金價和銅價跌幅較大。

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