滙豐每周專訊

2025年2月10日

概要

美國10年期國庫券息率在1月中見頂以來，息率曲線趨平了大約0.20%。不過，一些分析師仍然認為趨勢將會是「結構性趨陡」。
美國財報季度上周已接近中段，標普500指數內的一些大型科技公司已公布2024年第四季業績。近期「人工智能交投」動盪過後，科技業的利潤前景受到密切關注，尤其是考慮到行業的估值高企。
印度近期公布2025-2026財年聯邦財政預算，致力在促進增長、維持資本開支和堅持財政緊縮方向之間取得平衡。

本周重點圖表——政策不確定性與股市估值

環球政策不確定性的量化指標正在上升。上周一如過去數周般，投資者需要應付市場再次出現短暫波動。

環球股市轉弱，反映政策不確定性為利潤構成挑戰，同時引發進一步風險規避。另一方面，政府債券息率曲線「趨平」（詳見第2頁），因市場預料通脹回落過程可能波折重重。

此外，美元作為避險貨幣的角色，繼續因政策不確定性增加而走強。但美元在外匯市場領先了一段時間後，投資者開始質疑其「王者」地位能否繼續保持。畢竟，美元處於高位，而聯儲局在2025年仍會減息，且美國財政赤字龐大。投資者需要考慮美元進一步強勢可能僅屬暫時性。

市場傾向避險的另一個跡象是金價上漲。在過去12個月，金價持續向上。近期政策不確定性增加，令這個趨勢持續。

整體而言，新一輪波動為繼1月債息急升和人工智能交易波動後，今年第三次市場波動，這鞏固了這一觀點：市場在2025年將走勢動盪，惟於沒有衰退、進一步減息和利潤穩健之下整體環境依然大致利好。此環境稱為「波動的金髮女孩（volatile Goldilocks）」情況。

市場焦點

對沖波幅

波幅是今年市場的一個特徵，對於資產配置人士來說，多元化策略十分重要。有一項資產類別在2024年錄得強勁表現後，於這種環境下有望繼續表現理想，這便是對沖基金。

在市場波幅較高時，對沖基金的往績記錄往往跑贏環球平衡型投資組合。此外，如把對沖基金納入不同策略的多元化投資組合，其波幅與傳統資產相比亦表現良好。事實上，近期的波動亦明顯地影響加密貨幣，而對比加密貨幣這樣的非傳統多元化工具，對沖基金或可提供較佳的抗逆能力。

重點是，對沖基金策略可以透過多種方式從波幅中獲利，包括長倉及短倉部署，以及套戥機會。面對高度不確定性，對沖基金將有新的機會可把握相關波幅。2025年不確定性和市場波幅增加，或可讓對沖基金發揮優勢，有助提升回報，同時提供若干程度的下行保障。

_{投資價值及其任何收益可升可跌，投資者可能無法收回最初投資的金額。過去表現不能預測未來回報。僅供參考，不應視為投資特定國家、產品、策略、行業或證券的建議。所表達的任何觀點均截至編製為止，如有更改，恕不另行通知。所提供的任何預測、預計或目標僅供參考，概非任何形式保證。多元化並不能確保盈利或防止虧損。}

_{資料來源：滙豐投資管理。Macrobond及彭博。數據截至2025年2月7日（英時間上午7時30分）。}

市場動向…

息率曲線的吸引力

美國10年期國庫券息率在1月中見頂以來，息率曲線趨平了大約0.20%。不過，一些分析師仍然認為趨勢將會是「結構性趨陡」。聯儲局進一步逐漸放寬政策的前景，應會為兩年期息率帶來下行壓力，而10年期息率進一步下跌會受到兩大因素所限制。首先是美國政府債務高企及持續上升，情況短期內出現改變的機會不大。第二是地緣政治和國際貿易環境更加碎片化，意味通脹波幅加劇。

由於投資者期望持有較長期債務可獲得更大補償，美國國庫券的年期溢價可能因而趨向上行，導致曲線逐漸走向陡峭。此外，假如增長不及預期，令聯儲局大幅放寬政策，息率曲線將急速地趨向陡峭。

萬一聯儲局被迫上調基金利率，上述這觀點便有可能出錯。但鑑於主席鮑威爾認為政策「具有顯著限制力度」，且聯邦公開市場委員會不希望勞動市場「再有任何降溫」，因此這種情況發生的門檻相當高。

盈利擴大？

美國財報季度上周已接近中段，標普500指數內的一些大型科技公司已公布2024年第四季業績。近期「人工智能交投」動盪過後，科技業的利潤前景受到密切關注，尤其是考慮到行業的估值高企。部分「七大科技股」的股價因利潤稍遜預期、資本開支高企及前瞻指引令人失望而受到打擊。

從第四季的按年利潤增長來看，金融股引領指數，通訊服務和科技股亦超出預期。增長落後的行業包括工業、能源和材料。

雖然美國利潤增長前景穩健，但2025年的共識預期近日有所下調。對比之下，歐洲和中國去年的利潤增長前景欠佳，但2025年的預測上調，這確認了利潤增長擴大至美國以外、相對估值廉宜得多的市場。歐洲方面，由於市場氣氛疲弱，表現帶來驚喜的門檻較低。至於中國，今年進一步推行政策刺激，可能有助表現回勇。

印度的增長計劃

印度近期公布2025-2026財年聯邦財政預算，致力在促進增長、維持資本開支和堅持財政緊縮方向之間取得平衡。

印度經濟去年出現周期性放緩，因此，財政預算的重點之一是削減入息稅，以鼓勵消費開支。另一方面，公路和鐵路的資本開支將保持平穩，其他範疇則有輕微增長。財政赤字方面，25-26財年的削減財赤目標為4.4%，對比24-25財年為4.8%。

受財政預算影響，消費股上揚，而一些鐵路、工業和對資本開支敏感的股票則出現調整。印度股市自去年9月見頂以來持續轉弱，24年盈利預期已下降3%。隨着泡沫估值紓緩，大型股Nifty 50指數目前的遠期市盈率為19.3倍，與其五年期平均值相若。然而，主要行業（金融業除外）繼續有溢價，在短期預期高企之下，可能容易受到宏觀經濟或利潤失望所打擊。主動型選股仍然是關鍵。

_{過往表現並非未來回報指標。息率水平不獲保證，日後可升或可跌。僅供參考，不應視為投資特定國家、產品、策略、行業或證券的建議。所表達的任何觀點均截至編製為止，如有更改，恕不另行通知。所提供的任何預測、預計或目標僅供參考，概非任何形式保證。指數回報假設所有分派將再投資，並未反映費用或開支。多元化並不能確保盈利或防止虧損。資料來源：滙豐投資管理。Macrobond、彭博及Datastream。數據截至2025年2月7日（英國時間上午7時30分）。}

重要事件及數據公佈

上周市場概況

本周市場展望

_{資料來源：滙豐投資管理。數據截至2025年2月7日（英國時間上午7時30分）。僅供參考，不應視為投資特定國家、產品、策略、行業或證券的建議。所表達的任何觀點均截至編製為止，如有更改，恕不另行通知。}

市場回顧

環球政策不確定性在上周升溫，拖累風險市場。雖然美元指數表現整固，但核心政府債券因美國宏觀數據遜預期而上升，其中歐元區債券和英國政府債券表現稍勝美國國庫券。英國央行將利率下調0.25%，其中兩名成員支持下調0.50%。股市方面，美股上周扭轉初期跌勢，受惠於美國債券息率下降。道瓊斯歐洲50指數升幅強勁，受多項盈利公布造好推動；日本日經225指數下跌，投資者對外圍不確定性保持審慎，且日圓兌美元走強。其他亞洲股市普遍造好，香港恒生指數和中國內地上證綜合指數在農曆新年假期後追趕升勢。商品方面，油價下跌，金價和銅價則向上。

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